這是第三屆中國國際供應鏈促進博覽會期間在英偉達展臺拍攝的機器人。　　新華社記者　　丁洪法攝

受英偉達財報提振，近期低迷的美股盤后出現普漲。然而，財報帶動的股市反彈，難掩市場的結構性問題。近段時間，美股持續走弱，科技板塊尤為疲軟，這是在市場結構失衡情況下，估值過高、投資者信心不足的必然結果。當整個股市需要依賴一家企業的“完美財報”來維持穩定時，說明市場已經偏離健康軌道。

當地時間11月19日，美股上市公司英偉達公布了2026財年三季度（2025年7月28日至10月26日）財報：營收570.1億美元，預計四季度營收約650億美元。兩項數據均超出華爾街預期。受財報提振，近期低迷的美股盤后出現普漲，讓投資者松了一口氣。然而，財報帶動的股市反彈，難掩市場的結構性問題。

在財報發布前，市場情緒已高度緊繃。華爾街分析師普遍認為，這份財報不僅會決定英偉達股價的漲跌，也將深刻影響美股的整體走勢。并且這一影響呈現明顯的不對稱結構——只有在財報顯著超預期的情況下，美股才可能止跌回升；一旦略有不及，市場下行壓力將迅速放大。這揭示出當下美股的核心問題：預期被打得過滿，容不得任何意外。

近段時間，美股持續走弱，科技板塊尤為疲軟。這一輪調整，卻并沒有明確的基本面利空。此前，有分析人士將科技股回調歸因于美國政府長期停擺導致的流動性緊張，并視其為“技術性因素”。因此，投資者普遍期望，美國政府重啟后，流動性回暖，股市企穩。但美國政府恢復運轉后，美股沒有止跌，反而隨著美聯儲官員釋放鷹派信號、市場降低12月降息預期而加劇跌勢。換作1年前，這些影響因素或許都會迅速被消化，在當下，市場卻放大利空效應、無視一般利好，說明上漲動力已明顯不足。

美股近期展現的脆弱性，是在市場結構失衡情況下，估值過高、投資者信心不足的必然結果。自今年4月以來，美股經歷了一輪迅猛上漲。推動上漲的因素來自多方面，包括全球貿易戰局勢緩解、美聯儲政策轉向寬松等，但是人工智能（AI）投資持續擴張是主要因素，AI相關股票也貢獻了絕大部分漲幅。進入10月，隨著美股漲勢達到空前高點，估值來到高位。一些支撐因素卻迎來考驗，例如市場開始憂慮AI投資的可持續性，讓美股的高估值受到打擊。

這也解釋了為何英偉達財報被視為影響整個市場走勢的關鍵因素。作為美國AI產業鏈的核心，英偉達的業績展望被視為觀察AI資本開支是否仍在擴張的重要窗口。只有極為樂觀的市場前景，才能支撐當下美股的估值。

但是必須看到，無論英偉達的財報成色幾何，美股患上“英偉達依賴癥”，已經表明市場結構存在很大風險。過去3年，英偉達財報屢屢超預期，營收與利潤一路攀升。英偉達業績高速增長，本質上依賴于其他科技企業不斷增長的資本開支。隨著英偉達股價3年上漲逾10倍，投資者的情緒已經從最初的興奮，逐漸轉向對過度投資風險的警惕：盡管科技巨頭財力雄厚，但錢并非花不完，他們有多大能力和多久意愿維持高強度的資本開支？

美國科技企業近期密集進行債券融資，以應對投向AI領域的資本開支，也反映出現金流壓力正在累積：谷歌母公司Alphabet在美國和歐洲發行250億美元債券，臉書母公司Meta發行300億美元債券，甲骨文發行180億美元債券，亞馬遜發行150億美元債券。頻繁發行企業債，過去會被投資者普遍解讀為大力投資AI的利好，但如今正被越來越多人視為利空信號。

與此同時，一些投資機構正在悄然撤退：知名硅谷投資人彼得·蒂爾旗下的蒂爾宏觀基金清空英偉達股票持倉，橋水基金削減65%的英偉達倉位，軟銀集團賣出持有的全部英偉達股票。盡管各機構均否認看空英偉達的長期前景，但這些操作至少說明他們對于當前的估值已經十分謹慎。畢竟，如果認為股價仍顯著低估，就沒有理由大規模減倉。

資本市場有句格言：人們往往高估技術在短期內帶來的效應，又低估其長期影響。這句話的重點原本在后半句，意在提醒投資者的目光要放長遠。但在當下的美國股市，另一層含義卻更為凸顯：前期漲幅計價了太多樂觀預期，讓市場處于無法容錯的境況。

歸根結底，當整個股市需要依賴一家企業的“完美財報”來維持穩定時，說明市場已經偏離健康軌道。（作者：袁 勇 來源：經濟日報）